和一年前一样，在腾讯发布2025年第四季度及全年业绩后，AI成为了唯一的主角——管理层在回顾每一项业务时都会提到它所起到的作用，就像给用久的首饰镀上一层金膜；分析师的提问由它开始，也由它结尾，所有人都在好奇这家巨头还打算做些什么，又愿意为之付出多少。

2025年初，DeepSeek横空出世，在多个业务全面接入之外，腾讯举集团之力推广旗下AI助手产品元宝，砸钱换取用户增长。进入2026年，AI应用抢着发春节红包，字节跳动旗下视频生成模型Seedance 2.0、海外开源自主AI智能体平台OpenClaw先后刷屏。此时，腾讯推出了自己的“龙虾”矩阵，叠加线下免费安装、向员工发放Token等手段，在玩法上实现了让其他互联网公司接连效仿。

图源：腾讯微信公众号

当然，这终究是跟随潮流，而不是引领技术。外界在讨论腾讯如何将AI与现有生态结合的同时，依然绕不过一个核心问题：腾讯在这一轮AI竞争中，是不是落后了？

招募顶尖AI人才及升级AI基础设施，是解决这个问题的答案之一，同时也意味着持续、巨大的投入。为此，腾讯计划调整资金分配的优先等级，减少回购资金。不过，除了从股东身上“拔毛”，游戏、广告等“传统业务”的支撑同样关键。现阶段，它们很难带来更大的惊喜，却能为新故事的讲述输送养料。

除了AI，还是AI

3月18日，腾讯发布2025年第四季度及全年业绩报告。2025年第四季度，腾讯收入为1944亿元，同比增长13%，非国际财务报告准则下归母净利润为647亿元，同比增长17%；2025年全年，这两个经营数字分别为7518亿元、2596亿元，同比分别增长14%、17%，整体平稳。

在财报发布后的电话会议上，除了一个关于“苹果税下调”的问题，分析师所关心的都和AI相关。这不难理解，因为上一年也是如此。比起其他相对稳定的业务，AI领域瞬息万变。更何况，腾讯入场本就晚于其他玩家，竞争局面尤为紧迫。

腾讯在财报中肯定了AI对“传统业务”的助力——提升了广告定向能力和玩家在游戏中的互动，这是过去的成绩；此外，“混元3.0大语言模型智能水平持续提升，元宝、WorkBuddy及QClaw等AI产品产生实际效用”，这是眼下的效果。

2025年初，元宝的营销力度可以和双11期间的淘宝媲美，无论是腾讯系应用还是第三方平台，广告随处可见。2026年春节期间，其推出了社交功能“元宝派”、启动红包玩法，相当于将给平台的广告费用直接发给了用户本人。

图源：电厂截图

10亿元现金红包确实砸出了响声。腾讯于2026年2月18日公布的数据显示，元宝日活跃用户突破5000万，月活跃用户达到1.14亿。腾讯总裁刘炽平表示，元宝春节营销活动的核心目标是提升安装量、为未来的持续推广做预演，最终效果超出预期。

然而，用户留存和活跃度是后续的难点。根据第三方平台QuestMobile发布的数据，截至2月23日，元宝日活跃用户为768万，较除夕当日跌去81%，不及字节跳动旗下豆包和阿里巴巴旗下千问。

WorkBuddy、QClaw等产品，是腾讯在“龙虾”热潮下的跟进动作。无论是腾讯董事会主席兼CEO马化腾还是刘炽平，都认为“龙虾”是一个令人兴奋的概念。基于“去中心化”模式，它将催生大量满足用户需求的产品机会，可以充分发挥腾讯的产品矩阵和生态优势。就在财报发布当日，QClaw宣布版本更新，将微信入口升级为小程序。

产品创新、模型研发的加速，往往与组织升级相伴。2025年初，腾讯重组了AI团队，将此前隶属于TEG（技术工程事业群）的元宝转入CSIG（腾讯云与产业事业群），QQ浏览器、搜狗输入法、ima等产品和应用则从PCG（平台与内容事业群）调整至CSIG，形成产品与技术双线并行的架构。

年底，腾讯又升级了大模型研发架构，新成立AI Infra部、AI Data部、数据计算平台部。前OpenAI高级研究员姚顺雨被任命为CEO/总裁办公室首席AI科学家，向刘炽平汇报；兼任AI Infra部、大语言模型部负责人，向TEG总裁卢山汇报。姚顺雨的加入，也拉开了腾讯激进招徕AI人才的序幕。

刘炽平透露，腾讯已制定清晰的AI战略规划，未来两到三个季度将落地多项关键动作，而下一步的核心规划之一，即在微信内部打造专属AI智能体，依托微信生态与用户形成深度连接。微信，依然是腾讯尚未完全开发的“富矿”。

加大AI投入，放缓股东回报

从财报来看， 腾讯的利润表现符合预期，但AI需要长期投入，分析师不只关注当下，更在意持续投入背景之下，公司收入增长与利润之间的平衡。

2025年第四季度，腾讯的销售及市场推广开支同比增长26%至130亿元，环比净增15亿元，除了游戏宣发，相当大一部分大概都花给了腾讯的“AI原生应用程序”，也就是元宝。考虑到春节期间的红包大战和用户拉新，2026年第一季度的销售费用有望继续冲高。同时，一般及行政开支同比增长16%至363亿元，主要来自AI投资相关人员成本和折旧费用的增长。

回顾整个2025年，这两项开支分别为417亿元、1361亿元，同比分别增长15%、21%。考虑到核心业务毛利率的提升——增值服务、营销服务、金融和企业服务的毛利率分别有3至4个百分点的提高，整体经营费用率只上涨了1个百分点。

值得一提的是，3月15日起，苹果公司对中国内地App Store佣金率进行了调整，应用内购及付费应用的标准佣金率由30%降至25%。对坐拥庞大游戏流水的腾讯来说，这是明确的利好，其增值服务毛利率有望进一步改善。

腾讯CSO James Michelle介绍，就近期已生效的情况来说，（来自游戏的）收益效果“确实不错”。随着行业趋势演进，App Store收取的佣金率在全球不同地区逐步下降只是时间问题。腾讯更在意的是，苹果公司明确表示，全球各地的费率下降将在中国同步进行，“我们认为这是一个非常积极的信号”。不过，整体毛利率的变化，也取决于腾讯希望将多少增量利润再投入于AI新产品的打造上。

腾讯已经算是很少“乱花钱”的巨头了。2025年，其资本支出为792亿元，与2024年相比只增长了24亿元，不算明显增多。作为对比，其2024年资本支出同比增长超过两倍；具体到2024年第四季度，资本支出飙升至390亿元，是2025年第四季度的近两倍。

也就是说，在海外巨头凶猛烧钱之时，腾讯不仅没有“大肆挥霍”，反映在财报上反而极为克制。对此，刘炽平给出的解释是，腾讯2025年并非不想买GPU，但受限于供应限制无法买到，甚至是通过租用算力、下调对外出售份额等举措补足了自身使用需求。由于前述原因，资本开支未及预期。

图源：NVIDIA GTC 2026

正是在这样的前提下，这家公司保持了较大的回购力度。刘炽平称，如果2026年AI相关投入达到预期，将适当减少回购。过去一年，腾讯在元宝等AI新产品方面付出了180亿元的投入，“今年至少翻倍”。此外，新增算力将在今年逐步上线，并在下半年加速释放。

只是，元宝难以通过简单的投流获取并留下用户，而是必须考虑功能的完善与迭代，进而提供更好、更具备差异化优势的使用体验。毕竟，在面向C端用户的AI产品之间，竞争无比激烈 ，每一位玩家都在花钱，“高质量花钱”才是重点。

 “传统业务”的新花样

在谈及投资回报率时，刘炽平将腾讯的业务拆解为“现有业务+为支持这些业务而进行的AI投入”，在这些应用AI技术的业务中，“我们已经看到了非常可观的回报”。

腾讯的核心业务相对静态，收入主要包括三个来源：增值服务、网络广告、金融科技及企业服务。其中，增值服务又分为游戏和社交网络两个板块。2025年，腾讯增值服务业务收入为3693亿元，同比增长16%，年同比增长回到双位数。

图源：腾讯财报

其中，游戏收入为2416亿元——本土游戏收入为1642亿元，同比增长18%，国际市场游戏收入为774亿元，同比增长33%。除了《王者荣耀》《和平精英》等长青游戏的支持，新发布的《三角洲行动》同样表现强劲，再加上《无畏契约》带来的增长，以及Supercell旗下游戏、《PUBG MOBILE》和《鸣潮》等做出的贡献，游戏仍然是增值服务收入的中流砥柱。

同期，社交网络收入同比增长5%至1277亿元，主要来自视频号直播服务收入、腾讯音乐付费会员收入以及手游虚拟道具销售和小游戏平台服务费的增长。但腾讯并未披露腾讯视频的付费会员数量，而腾讯音乐的付费会员数量基本持平，未来将以年为单位报告。

不公开也是一种态度。内容付费市场竞争加剧，相对传统的音视频业务受到了更多内容形态的冲击。更何况，字节跳动旗下红果短剧、汽水音乐等应用崛起后，分走了用户的时间。当增速放缓，预期也就不复存在。

广告则不然。2025年，腾讯的营销服务收入为1459亿元，同比增长19%；第四季度收入为411亿元，同比增长17%；广告单价和曝光量均有增长。腾讯在财报中称，广告单价受益于AI驱动的广告精准定向、广告主使用AI制作更多广告，以及闭环广告（用户点击后可直达小程序、微信小店或小游戏等原生交易场景）占比持续提升。至于曝光量的增长，源于用户增加了对视频号、微信搜一搜等场景的使用频率，以及广告加载率的小幅提升——还是微信生态创造的增量价值。

金融科技及企业服务业务在2025年贡献了1166亿元的收入，同比增长17%；其中，金融科技服务收入获得同比高个位数百分比增长，企业服务收入同比增长近20%。后者的增长，离不开云服务需求增加，这里也包括对AI相关服务的需求，以及电商技术服务费的提升。具体到第四季度，金融科技及企业服务业务收入为608亿元，同比增长8%；其中，企业服务收入同比增速提升至22%。金融科技服务相对承压，企业服务的增长更加明显。

电厂此前报道，在2026年1月举办的员工大会上，马化腾提到，对腾讯来说，稳扎稳打仍然是核心战略之一，目前唯一还值得投入的就是AI。面对AI的机遇，腾讯首先思考的是平台部门如何与新的AI投资机会彼此结合。从这个角度来看，腾讯将核心业务赚来的钱用于AI研发投入，而AI的落地场景恰恰又是腾讯既有生态，练兵场即战场本身，需要下决心快速行动。