鼎鼎大名的“杭州六小龙”，终于有了第一家上市公司。

4月17日，群核科技正式登陆港交所主板，成为“杭州六小龙”中率先完成 IPO 的企业，也被市场冠以“全球空间智能第一股”。

不过上市首日，公司的股价高开高走后，出现回落。

以发行价7.62港元计算，开盘报20.70港元，较发行价上涨171.65%；盘中最高触及21.86港元，涨幅一度扩大至186.88%。

尾盘有所回调，最终收报18.60港元，较发行价涨幅收窄至144.09%。

群核科技的“高开低走”，似乎和早些时候创始人的“诚惶诚恐”形成了一种微妙的呼应。

早前在上市前的全球发售新闻发布会上，当被问到如何看待公司成为“杭州六小龙第一股”时，群核科技联合创始人兼董事长黄晓煌却说：

“我也有些惶恐。”

听上去就有些底气不足。

或许，当时的“惶恐”只是黄晓煌的自谦，但结合群核科技首日的股价表现，和招股书上的相关细节，就有一点耐人寻味了：

招股书中提到，从当前收入来源看，支撑群核科技基本盘的，竟然是“家装设计软件”生意；从营收数据上看，群核科技堪称是“装修公司”。

可是，它主打的标签、构筑了资本市场未来想象力的，是“空间智能第一股”。

那它的“智能”究竟在哪里？

会员费收入占97%

按照官方表述，群核科技是一家：“以 GPU 集群和高性能计算为基础、结合 AI 技术的空间智能企业，旗下核心产品包括酷家乐、Coohom 以及面向空间智能训练与仿真的 SpatialVerse 平台，致力于构建物理正确的空间数据与模拟能力。”

这个说法听上去确实非常AI，想必 AI在公司营收里面一定占据非常重的比例；但一旦翻开招股书就会发现，完全不是那么回事。

根据招股书数据，2025年公司总收入为8.20亿元，其中包括面向具身智能的SpatialVerse在内的专业服务及其他业务收入仅为 2520.7 万元，占比仅3.1%。

也就是说，真正意义上的“空间智能”或AI相关业务，目前仅贡献约3%的收入。

那剩下97%的营收，来自哪里呢？

答案是来自酷家乐（Coohom）的软件订阅（会员费）。

酷家乐，这个名字听起来，可一点都不AI。

事实上，早在2013年，群核科技就推出了“酷家乐”，简单来说，这是一款在线的3D装修设计工具：

你想装修房子、搞店铺、或者卖家具，不用再花大钱请设计师慢慢画图，拖拖拽拽选户型、摆沙发、挑灯具、换地板，几分钟就能搭出一个房间，点一下渲染，10秒左右就能出超清楚的3D效果图。

当时正值中国房地产市场的阶段性高点，地产行业蓬勃发展，家装设计需求旺盛。而酷家乐正是踩中了出图快、门槛低、操作符合直觉，还可以360度旋转等特点，直接征服了家装市场。

更重要的是，它并不只是一个“家装设计的美图秀秀”，它还打通了从家装设计到订料装修的全链路。

酷家乐还能把包含尺寸、材料、规格等信息的 3D 数据直接发送给制造商，自动生成生产图纸，打通设计、渲染和生产流程。

到 2025 年 6 月底，平台数据库已累计超过 4.41 亿个 3D 模型及空间设计元素，其中约 0.62 亿个可公开存取；累计渲染图总量超过 54 亿张，平均每天产生 40 万套家居设计方案。

按弗若斯特沙利文数据，以 2024 年收入计，酷家乐在中国空间设计软件市场的份额达到 23.2%，位居第一。

Coohom 则是群核科技面向海外市场推出的同类产品，覆盖韩国、东南亚、印度、美国、日本等市场，目前已支持 17 种语言。

只不过，虽然酷家乐家大业大、成为了家装市场的龙头软件，但客户付费购买的，本质上仍是一套提升家装效率的 SaaS 工具。

哪怕随着时间的推移，酷家乐在底层用上了 GPU 集群和 AI 渲染，但商业模式并没有本质的改变，还是按年向家居家装产业链上的企业客户和设计师出售软件账号。

截至 2025 年，群核科技拥有超过 4.7 万家付费企业客户，其中年付费超过 20 万元的大客户有 424 家，平均每家年贡献 85.6 万元，家居家装行业客户依然是群核科技真正的基本盘。

而且，酷家乐不仅让群核科技更像“装修公司“，而且还为它带来了“骨感现实”。

“家装公司”的风险

实际上，群核科技在招股书中披露的不少风险，都和“家装强绑定”有关。

最显著的，就是行业周期风险。

2023年至2025年，公司营收从6.64亿元增长至8.20亿元，但同比增速已从13.8%降至8.6%。

增速放缓的部分原因，正是房地产行业进入深度调整期，拖累了下游家装需求。

这种影响，已经反映在核心经营指标上。2023 年至 2025 年，群核科技整体净收入留存率（NDR）从 106.1% 降至 98.6%，客户留存率从 61.2% 降至 58.4%；

其中，个人客户的净收入留存率更是从 106.5% 下滑至 86.4%。这说明老客户贡献正在收缩，新增客户也还不足以完全对冲流失压力。

换句话说，在房地产和家装需求整体承压的背景下，群核科技不仅要面对客户预算收缩的问题，也开始承受增长放缓和客户流失的双重压力。

行业周期的变化，也突出了群核科技抗风险能力不够强的问题。

2023 年至 2025 年，群核科技经营活动产生的现金流量净额分别为 -6256.8 万元、-1.08 亿元和 -1921.7 万元，连续三年为负，这意味着公司的核心业务至今仍未稳定实现自我“造血”。

群核科技的亏损问题同样扎心。

2023 年至 2025 年，群核科技年内亏损分别为 6.46 亿元、5.13 亿元和 4.28 亿元，三年累计亏损 15.87 亿元。

根据招股书的数据，群核科技亏损的主要原因是“烧钱搞AI和GPU技术”和“营销费用高”，但也和下游行业周期影响了营收有莫大关系，导致了持续账面亏损。

虽然 2025 年经调整净利润首次转正，达到 5710 万元，但从现金流和累计亏损情况来看，它的盈利基础仍谈不上稳固。

当然，比起行业周期问题，群核科技的最核心问题，可能还是出在“AI 空间智能”上。

根据官方的说法，群核科技的核心竞争力是在长期服务家装设计过程中，积累了海量“物理正确”的结构化3D空间数据，含户型、家具、材质、光影、物理属性、工程逻辑等全维度的真实信息信息，甚至是训练具身智能（机器人）、数字孪生、空间大模型的稀缺“燃料”。

而前面提到的“面向空间智能训练与仿真的 SpatialVerse 平台”，则是承载这些宝贵数据的重要载体，也是群核科技近年来着重讲述的新故事的核心。

它能利用酷家乐积累的 3D 空间数据，为具身智能机器人提供虚拟训练环境，明显更贴近当下 AI 和机器人热潮。

但问题在于，这条护城河不仅规模没有做起来，而且在根基也不算牢固。

随着通用大模型、多模态生成和 3D 生成工具快速迭代，市场上已经出现了 Meshy 这类把“文本/图片转 3D”大幅平民化的产品。

而且，过去也有 Stack Overflow 那种“高质量结构化数据壁垒”，被 ChatGPT 这类通用模型打落神坛的案例。

更直白点说，随着通用大模型的能力不断进化，哪怕是现在最值钱的数据优势，也就会面临被稀释的压力。

真正的“空间智能”，还早

当然，仅凭这些风险，就直接把群核科技归为一家“装修公司”，也未必准确。

这是因为，群核科技的基本盘是“家装”，又并不是传统意义上的装修公司。

它不做施工、不碰劳务，也不直接介入供应链交付，核心卖点始终是软件工具、底层算法和 3D 空间数据。

从这个角度看，“装修”是它的业务场景，和传统的装修公司还是有本质的区别。

而且，群核科技也并非完全没有讲新故事的基础。

十多年里，酷家乐积累下来的渲染引擎、CAD能力和海量结构化3D空间数据，确实给群核科技往“空间智能”延伸打下了扎实起点——

这些数据如进入了SpatialVerse平台后，已经开始被用来给机器人做物理正确的虚拟训练。

从一段视频生成3D布局，再用合成数据引擎泛化出亿级可交互场景，智元机器人、银河通用等多家具身智能公司已经在用它练“叠被子、递水杯”等真实动作。

只是问题在于，这些能力今天绝大部分仍服务于家装设计和生产协同，“收入仅占总收入8.20亿元的 3.1%” 还是太扎心了，离资本市场想象中“物理AI基础设施”的爆发式增长，显然还有一段不短的距离。

换句话说，群核科技并不是没有技术，也不是没有想象力；真正的问题是，支撑它当下收入的，仍是成熟的家装软件生意。

而支撑它高估值想象的“AI 空间智能”部分，还处在偏早期的阶段。

这个故事最终能不能得到大团圆结局，关键还是要看群核科技能不能通过酷家乐这个家装软件，提供AI时代的机器人“数字道场”，让机器人反复训练，变得更像人。